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從G20看人民幣貶值:關於匯率,中國想做什麼?

  2016年二月二十六到二十七日二十國集團(G20)財長和央行行長會議在上海舉行。會議中探討諸多議題,包含全球經濟形勢、投資和基礎建設、國際金融架構、國際稅收、匯率、反恐融資和綠色金融等等。其二十七號公報以「將就外匯市場密切討論溝通避免競爭性貶值」為標題,顯現出此次會議對於外匯市場波動的重視程度。

  去年八月人民幣貶值大大影響了全球外匯市場, G20會談中提及競爭性貶值,為避免競爭性貶值,不以競爭為目的從而干預匯 率,因此,各國代表協議並做出承諾。畢竟,中國匯率變化不只關乎其國內市場,更牽動全球市場,人民幣走勢理所當然成為全球矚目的焦點。為何要特別做出此承諾?首先,要從人民幣貶值會出現什麼樣的後果來探討。貶值會讓購買力下降造成需求減弱及貿易成本增加,使其進口力道減弱。在出口部分,當中國出口競爭力增強時,容易對依賴出口貿易的國家形成市場競爭上的壓力。此現象也反映在股市的震盪,尤其從美股更可以明顯看見連動關係。去年八月中國幣值一貶,美股就立即下跌反應。

  從八月的股市紀錄可看出人民幣的匯率波動是牽一髮而動全身,整個國際市場都會受其影響。倘若影響持續擴大,各國為保護自身利益極有可能相繼貶值,最終將演變成全球競爭性貶值的貨幣大戰。「自掃門前雪,莫管他人瓦上霜」的心態與發展是各國都不願見到的情況,因此這項避免競貶的承諾有其重要性。

 

  那麼,從G20會議中提到競爭性貶值延伸關注到人民幣貶值事件,其來龍去脈為何?中國人民銀行(簡稱人民銀行、人行)的原因其目的又是什麼?讓我們一同逐步探討這事件。2015年八月中國人行無預警下調人民幣對美元的中間價,從6.1162下調至6.2298。立即導致的現象便是人民幣對美元的大幅貶值,連貶三天大約貶了4.6%。

  筆者認為放貶的原因有三個:加入特別提款權、出口量下降以及人民幣市場化。這當然顯現出中國在匯率上有個重要且長期的目標―與美元脫鉤,讓人民幣國際化。

  1. 特別提款權(SDR)
      去年中國極力爭取加入特別提款權(SDR),希望使人民幣在國際間擁有舉足輕重的地位。參加國際貨幣組織(IMF)創設的SDR成為國際儲備貨幣是極其重要的一步,因為後續帶來的影響必定能強化此經濟活動使用人民幣的需求。
      長期以來,人民幣遭受政府高層嚴格管控,無法在市場上進行相對的自由交易。正因為如此,他國對於中國積極參與SDR多是持反對和質疑的立場。倘若中國真的有心想加入就必須做些改變,雖然有逐步的放寬限制,但相對而言依舊不是非常的市場化、自由化。IMF在2015年八月四號發布人民幣是否納入SDR的評估報告,內容提及人民幣匯率中間價長期偏離市場匯率較大,所以人行透過中間價的調整讓離岸匯率(CNH)和在岸匯率(CNY)價差收斂,使人民幣的匯率看起來更加市場化。

  2. 出口量下降
      近年來中國的經濟疲弱,而進出口貿易又長期為中國經濟支柱之一,從上圖中可約略看出於2015七月中國的進出口都大幅下跌。

    八月八號中國海關公佈以人民幣計價的進出口數據:

    七月份,進出口總值2.12萬億元人民幣,下降8.8%。
    出口1.19萬億元,下降8.9%;
    進口9302億元,下降8.6%;
    貿易順差2630億元,收窄10%。

    (圖中可看出七月的進出口量下降 來源:鉅亨網)

      以進出口的角度,在這個時間點調降是可以理解的,即便中國知道GDP不能一直仰賴出口。事實上,救出口並非最主要的原因,但出口量下降是能作為匯率調降的好理由,即便人行當時並沒有為此多做說明,也沒有公開承認貶值與出口有關,但不難猜測其中的關聯。

  3. 調整中間價降低炒匯空間、使人民幣市場化
      八月的放貶使人行宣布人民幣對美元中間價的計算方法,什麼是中間價?在看人民幣的匯率時,要分在岸匯率(CNY)和離岸匯率(CNH)觀察。

〈1.〉     CNY,在岸市場價格,不易自由買賣。
〈2.〉     CNH,離岸市場價格,一般市場投資人皆可報價交易。

  人民幣離岸業務是指在中國大陸境外經營人民幣的存放款業務,離岸人民幣市場的存款利率或其他利率,因為是自由市場所形成的,所以更能反映市場狀況。直觀一點的說法,在岸價和離岸價人民幣匯率,就是中間價,或稱官方匯率和市場匯率。
  在第一個原因中有提到,IMF認為人民幣匯率中間價長期偏離市場匯率較大,調降中間價讓在岸價及離岸價的數值差距縮小,使中間價更貼近市場狀況,更加市場化。除此之外還有個好處,當兩邊匯率價差縮小,炒作匯率空間自然就縮小了,這使得套利的行為動機減小。

(由上圖可看出在2014年初離岸與再岸匯差開始拉大,到2015八月調整中間價後,匯差立即縮小)

  過去人民幣對美元的匯率中間價是由人行依著銀行每天早上報告的匯率決定,現在則是參考銀行間外匯市場收盤率決定。在一籃子貨幣中,美元的的匯率還是較大的,但人行行長周小川也表示不排除歐元、日元和其他新興市場貨幣,所以各幣別的權重會持續的調整。
 

  調整中間價降低炒匯空間、使人民幣市場化是筆者認為上述三點中最重要的原因。假設人民幣國際化是中國的長期目標,減低人民幣與美元的連動,增加貨幣的獨立性會是極其重要的。放棄原本堅守的中間價,讓人民幣中間價「基本」實現了市場化。即便如此,要完全的市場化還有一段路要走,畢竟人行對匯率的干預仍舊存在,不似以往運用行政手段,改以市場方式進行調控,使其不過度背離市場。

  過往人行釘住匯率的方式主要是釘住美元,因此以往人民幣與美元是摻在一同對比。一般而言,開發中的國家大多會傾向釘住匯率制,因考量到其承受外匯風險的能力較小。但釘住匯率也不是沒有缺點,各國經濟狀況不同,通貨膨脹率、經濟增長率、國際收支的差額等等,匯率如無法靈活調控,就不易調節與他國經濟關係。另外,對國內的經濟狀況調控也會較為困難,執行貨幣政策時容易綁手綁腳。

  欲使人民幣國際化,與美元脫鉤是當務之急。為此因應的是,人民幣逐漸放棄釘住美元,改參考一籃子貨幣。一籃子貨幣只選擇數主要貨幣,搭配不同權重組成,接著設定浮動範圍標準使其在範圍內浮動。中國於2015年開始大量拋售美債且有大量美債出售,市場上的美元也因此大量消失。不禁讓人疑惑中國到底有什麼目的?供給減少美元匯價便容易上漲,相對的人民幣變弱勢下跌。如果中國平白無故地持續的大量拋售美元資產,像是在和美國宣戰般,容易引發政治及經濟的波瀾。如果國際化人民幣的需求可能會上升,為了減緩加入SDR後的影響,中國需要事先做點預備。而有了捍衛匯率的這個理由,一切的動作就顯得合理多了。

 

  上述文章中有提及周小川於二月G20會議中承諾不會競貶,參考一籃子貨幣維持匯率穩定為目前的匯率目標。還在會議中提到了面對經濟疲弱不振將會側重結構性改革去促進增長。但結構性改革畢竟是比較慢的,難以立竿見影,使用貨幣政策還較為快速,較能及時阻止危機。

  周小川在三月十一號當日強調,中國不會也無須採取過為激烈的貨幣寬鬆措施以換取達到經濟成長目標 6.5%-7%。中國已然決定要依重更多內需發展,更穩健的經濟增長,而不是單靠進出口。當然,如遇國內外重大事件,人行還是會保持調控的彈性以靈活應對。筆者認為人民幣的獨立性、國際化依舊是中國最重要且長期的目標。特別是在去年底IMF也決定讓人民幣在今年十月正式內入SDR,人民幣短期內不會有大幅的波動,因為人行立場是不會採取過激的政策,維持匯率穩定避免被炒作是目前的重點。

參考資料

2016年二月份二十國集團財長和央行行長會議公報

鉅亨網 周小川G20峰會觀點全匯總

調整人民幣匯率中間價:中國有一件事做對了

 

About 王 若婕

王 若婕
我是王若婕,主修數學,因雙主修財金,而對相關議題有興趣,喜歡吸收不同的觀點,也樂於分享。曾熱衷於學生自治,參與在學生議會中,體會到有條理的發表意見的重要,期待透過文字遇見更多有趣的人和更好的自己。
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